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云天化:母公司的磷肥资产注入短期摊薄盈利,但长期具有战略意义

发布时间:2012-06-06    研究机构:高盛高华证券

最新事件云天化(600096)宣布出资人民币214 亿元购买8 项磷肥/化工资产,具体方式为:(1) 以人民币14.30 元/股的价格向9 家公司发行股份购买其分别持有的7 项资产;(2) 以人民币12.87 元/股的发行底价向不超过10 名投资者定向增发股份不超过4.16 亿股,为第8 项资产筹资人民币53.6 亿元。来自公司的信息显示,这表明云天化将至多发行14.43 亿股新股,股本因此增加108%。根据公司已经披露的2011 年财务信息,此次收购对应的市盈率约为19.8 倍,市净率为2.7 倍,净资产回报率为14%(2011 年公司市盈率/市净率分别为61 倍/1.8 倍,净资产回报率为3%)。主要资产包括:(1) 云天化国际(亚洲最大的磷肥/复合肥生产商,年产能710 万吨);(2)磷化集团(中国最大的磷矿石开采企业,年产量1,000 万吨,占云南/中国磷矿石产量的50%/15%);(3) 三环化工(磷肥生产商,年产能120 万吨) 。

潜在影响尽管大规模增发将在短期内摊薄盈利,但在我们看来此举具有积极的战略意义,我们认为购买磷肥资产将有助于在中期内改善公司的增长/回报,尤其是在公司的气头尿素业务因汽油价格上涨和中期尿素价格下降而进入结构性下行的情况下。

估值该交易有待监管部门和股东批准。我们维持预测和卖出评级不变。我们的12 个月目标价格为人民币11.40 元(未作调整),这是基于相对行业1.3 倍的2012 年预期市净率和2012-13 年平均净资产回报率得出的。我们的目标价格隐含的2011 年预估市盈率为17 倍,市净率为1.3 倍,净资产回报率为9%,而近期国内磷肥并购交易的市净率在1.3 倍-6.3 倍之间。

主要风险玻纤需求和价格复苏快于预期。

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